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中東塗塑鋼管鋼塑複合管:鋼鐵2018年下半年展望
作者: 發布於:2018-6-13 8:41:12 點擊量:


中東塗塑鋼管鋼塑複合管:鋼鐵2018年下半年展望
 

 

 

 
導言
 
年初以來的宏觀預期悲觀的數據兌現不斷推遲,另一方麵從企業應收和利潤增速、製造業投資、房地產庫存、全球經濟增長預期、鋼材出口等數據來看,下半年鋼材需求保持平穩的概率依舊很大。即便出現一場年產量5000萬噸量級的產量下滑,鋼鐵行業仍有望維持高盈利。
 
一、核心觀點
 
2018年是鋼鐵行業和鋼鐵股的壓力測試年。如果需求下滑,鋼鐵還能不能保持高盈利是核心測試命題。但對於18年鋼材需求下滑的測試場景能否出現,成版人app破解版污 下载並不能確認。
 
固然,從“信用-杠杆-增長”的短經濟分析框架下看,2018年“緊信用+去杠杆”的政策組合從邏輯上會對經濟造成負麵壓力。但一方麵年初以來的宏觀預期悲觀的數據兌現不斷推遲,另一方麵從企業應收和利潤增速、製造業投資、房地產庫存、全球經濟增長預期、鋼材出口等數據來看,直播成版人黄app破解版認為下半年鋼材需求保持平穩的概率依舊很大。如此鋼材需求下滑的測試場景未出現,鋼鐵行業將維持高盈利,全年的盈利更是有望全麵超過2017年。
 
如果需求下滑的測試場景出現,鋼鐵行業將探明盈利底部。成版人黄app免费認為即便出現一場年產量5000萬噸量級的產量下滑,鋼鐵行業仍有望維持高盈利。核心邏輯在於目前鋼鐵行業已處於總產能受限但單位產能供給彈性上升的階段,提高入爐鐵礦石品位和增加轉爐廢鋼比等提高鋼產量的方法被充分挖掘,這就意味著需求下滑,可以朝著反方向去減少產量來對衝盈利下滑壓力。
 
更為關鍵的是目前鋼鐵的供給曲線是“盈利高的長流程供給相對無彈性+盈利低的短流程供給有彈性”,需求下滑首先衝擊盈利低的短流程,這就意味著鋼價和盈利不用下滑太多就可以重新建立供需平衡。得益於轉爐廢鋼使用比例和高爐鐵礦石品味的使用彈性,直播成版人黄app破解版保守估計供給有彈性的區間寬度在6000-8000萬噸。因此,即便出現一場5000萬噸量級的產量下降,鋼鐵行業仍有望保持在高盈利區間。
 
二、供給需求政策共築測試場景
 
供給需求分析是研究鋼鐵行業的基礎,而供給側改革,特別是鋼鐵去產能又是過去2年影響鋼鐵行業至關重要的因素。因此,成版人黄app免费從供給、需求和政策三個維度來總結歸納鋼鐵行業的壓力測試場景。測試要素既包括標準意義上的負麵影響因素,如高庫存;也包括那些市場擔憂的要素,如高盈利(在期貨市場上,有一批投資者以“鋼廠高盈利”為中心組織投資策略,但就高盈利本身而言,並不一定就是負麵影響因素)。
 


圖表1. 2018年鋼鐵行業壓力測試示意圖
 
從供給端來看,高庫存、高產量、高盈利和高標杆都已出現。高庫存指2018年春節過後,庫存累計明顯偏高,這也是引發2018年3月鋼價大跌的導火索,堪稱打響了2018年鋼鐵壓力測試第一槍。
 
高產量是指2018年以來鋼材產量不僅同比大幅增長而且絕對數值不斷創下曆史新高。
 
高盈利指的是鋼廠盈利依舊保持在噸鋼毛利1000元上下的水平,高盈利確實在刺激高產量。高標杆則有些冤枉,但站在市場的角度卻又有合理性。高標杆是指17年4季度無論是鋼價還是鋼廠盈利都處於非常高的水平,眼下討論行業景氣度能否超越或比肩17年4季度已經成為一個繞不開的話題。不過在展開具體的壓力測試要素分析之前,先回顧一下2018年年初到5月末的鋼價走勢。
 
1. 鋼價:一個標準的V型走勢從螺紋、熱卷、中板以及冷軋這四個代表性品種的月度均價來看,基本上2017年12月是個高點,2018年的3月或4月是個低點,之後回升,但目標價格均未突破2017年12月的高點。隻有中板是個特例,2018年1月是個低點,之後便持續上升,並且價格也突破了2017年12月份的水平。對比來看,螺紋較2017年12月有明顯差距,但2017年12月更像是異常點,冷軋也比較低迷。這也反映出18年以來,熱卷和中板的經營形勢較好,而螺紋和冷軋相對較弱。
 
 
 
2. 供給端的“四高”1)高庫存確實來過,但已基本得到化解一般而言,春節期間鋼材會季節性累積庫存。通常,庫存累積從春節前2周開始。2018年3月9日,我的鋼鐵統計的鋼材總庫存達到高點,鋼廠和社會庫存合計為2647.54萬噸。鋼材庫存創下近年來的曆史新高,較2017年和2016年的高點分別高出300萬和750萬噸。2018年庫存累積時間持續7周,較2016年的6周和2017年的5周有所延長。
 
鋼材庫存偏高,特別是社會庫存偏高一直是2018年春節過後至今鋼材市場運行的一大特征。但到2018年5月31日,鋼材總庫存已下降至1653.84萬噸,已低於2017年同期的庫存水平。雖然,從結構上來看,社會庫存較2017年同期仍高出約55萬噸;且從分品種結構來看,螺紋和線材社會庫存較2017年同期高出約160萬噸。但按照2018年4-5月份的庫存去化速度,很快社會庫存數據也會下降到低於2017年同期的水平。更進一步把鋼廠庫存和社會庫存分開來看, 庫存累計主要集中在社會庫存部分。2018年庫存高點較累積起點增加了1230.13萬噸,其中社會庫存增加了992.9萬噸,鋼廠庫存僅增加237.23萬噸。2017年鋼廠庫存也增加了約220萬噸。 2018年重點鋼企庫存累計增加375萬噸,較2017年的230萬噸有明顯增加,但這主要是由於2018年的起點1093萬噸過低所致,2018年3月10日1468.13萬噸的重點鋼廠庫存從其曆史時間序列來看並不高。並且2018年5月底鋼廠庫存466.76萬噸較起點僅高出23萬噸,低於2016年和2017年的同期水平。綜合來看,2018年以來的鋼廠庫存基本表現正常,高庫存主要是社會庫存導致。分品種結構來看,庫存累計主要發生在螺紋、線材和熱卷上,特別是螺紋和線材。高低點螺紋和線材合計增加庫存1054.21萬噸,占總庫存累計的85.7%。從庫存累計主要集中在社會庫存,品種主要累計在螺紋和線材來看,2018年高庫存的一個重要原因是貿易商的投機性需求所致,而非簡單的鋼廠基於高利潤加大馬力生產所致。因此,從鋼材總庫存數據來看,高庫存確實發生過,但到2018年5月底已基本消化了高庫存。高庫存對鋼鐵行業的壓力測試已基本結束,從鋼價和鋼廠盈利表現來看,測試結果較為樂觀。
 


 
 
2)高產量屬實,但並未導致高庫存中鋼協公布的5月中旬,重點鋼企日均噸鋼產量達200.26萬噸/日,創下曆史新高。國家統計局公布的2018年4月的粗鋼月度產量為7669.80萬噸,也創下有數據以來的最高紀錄。
 
持續創下新高的粗鋼產量數據甚至引發了市場對於為何去產能背景下產量持續創下新高的疑問。2018年1-4月,粗鋼累計產量為28896.9萬噸,累計同比增長5%,確實增速較快。同期,生鐵和鋼材的累計同比增速為-1.2%和5.0%。粗鋼和鋼材的增速基本匹配,而生鐵增速大幅低於粗鋼,主要是由於環保限產導致高爐產生鐵量下降,而由於高利潤導致鋼廠在轉爐裏多添加廢鋼導致粗鋼產量增長較快。粗鋼產量增速較快還有一個很重要的原因在於統計外產量轉入統計內所致。這主要源於2017年6月30日之前“全麵取締地條鋼”。根據中鋼協的說法,共有約1.4億的“地條鋼”產能被取締,“地條鋼”的年產量在7000萬噸左右。而這部分的產量基本都不在國家統計局的統計範圍內。
 
因此,2017年上半年鋼材的真實消費中是包含“地條鋼”的,而2018年則不存在這個問題。因為,國家統計局一般會對往年的數據進行回溯調整,而這種調整往往不對外公布,加之地條鋼產量本身就在統計之外(由於2016年和2017年上半年鋼鐵行業的利潤都不錯,因此成版人app污下载推測地條鋼的產量不會少),因此想精確圍繞著“取締地條鋼”對產量的影響做定量分析並不現實。但從重點鋼廠的粗鋼旬度數據來看,產量增加是實實在在的,高產量是一個客觀存在。但也要看到,正如日本成片视频app上文對庫存的分析,高產量並未形成高庫存。相反,春節過後形成的高庫存還得到了有效的化解,這說明18年春節過後到現在鋼材整體消費形勢不錯。下遊需求不錯,高庫存持續去化,並且利潤整體不錯的背景下多生產也是正常現象。至於如果需求下滑,持續被動累庫存以及利潤下滑的背景下,鋼廠是否繼續保持高產量,需要觀察。直播成版人黄app破解版在後文中也會對此進行分析,成版人app破解版污 下载認為這種情況下,鋼廠繼續保持高產量的概率很小。
 

 
 
3)高盈利亦屬實,但也經曆過挑戰2017年鋼鐵行業創下有史以來最好盈利表現,噸鋼毛利動輒在1000元以上。2018年以來的噸鋼毛利依舊很高,成版人app破解版污 下载測算下來的2018年初以來至5月底長流程工藝下螺紋、熱卷、冷軋和中厚板的噸鋼毛利分別為785.87元/噸、861.46元/噸、809.48元/噸和737.73元/噸。對於鋼鐵這麽一個相對成熟的行業來說,這樣的噸鋼毛利確實非常高。但也要看到2018年年初到5月底,高盈利也經曆過挑戰。2018年1月中旬和3月下旬,螺紋鋼噸鋼毛利兩度跌破600元/噸。短流程電爐工藝方麵的整體盈利能力大幅低於長流程,在2018年1月中旬曾出現過噸鋼毛利虧損,2018年3月6日到3月26日更是連續3周噸鋼毛利為負。期貨市場上2018年以來“做空鋼廠”利潤策略也頗為流行。日本成片视频app測算的期貨盤麵利潤2018年1-5月的螺紋和熱卷均值分別為672.97元/噸和616.98元/噸,低於現貨的測算利潤值,並且期貨盤麵利潤的低點是低於500元的。因此,2018年鋼廠高利潤也是經曆過考驗的,並且短流程工藝還出現過虧損。但由於長流程工藝相對於短流程工藝在現階段盈利水平要高很多,導致長流程鋼廠的盈利即便在低點也保持在較好水平。
 

 
 
4)高標杆既有合理性也有不當之處高標杆主要是指2017年4季度鋼鐵行業的表現太過輝煌,鋼價、盈利等指標都是高點,現在很容易拿業績和2017年4季度做對比,隻要不如四季度就來否定鋼鐵行業的表現。最典型的就是2018年1季報出來後,有大量的解讀是將2018年1季度業績和2017年4季度業績做對比。
 
直播成版人黄app破解版認為這種對比既有合理性也有不當之處。合理性在於對於鋼鐵這樣的周期性行業,環比比較確實可以反映出景氣度的變化。不當之處則表現在鋼鐵行業也是一個季節性特征非常明顯的行業,1季度和4季度存在著不同的季節性特征,並且鋼企在不同季度也會有不同的經營考量。這些使得簡單的季節性環比參考價值大大失色。
 

 
3. 需求端的“悲觀預期”如成版人短视频app污上文分析,供給端“四高”方麵,至少到2018年5月底這個時點來看,都或多或少通過了測試。但供給端通過測試很大程度上是因為需求還不錯所致。因此,對於鋼鐵行業而言,需求端的壓力測試才是終極壓力測試。2018年對於需求端的壓力測試,又可以分解為兩個場景。一個是2018年2-3月確實出現了需求啟動不及預期的情況。二是站在5-6月這個時點,下半年鋼材的需求悲觀預期彌漫市場。1)3月份曾出現需求啟動緩慢在前文分析高庫存時已有提及2018年累計庫存持續了7周,時間長於2015年和2016年的水平,這也變相說明2018年曾有段時間未及時啟動,並且3月份鋼材價格出現一波大跌的主要原因就在於春節後的需求未及時啟動,或啟動的力度不及預期。這一點從3月的宏觀數據和主要產品產量數據方麵也可以得到佐證。2018年3月克強指數為6.76,基本處於2016年7月以來的最低值;3月工業增加值也處於2017年以來的相對低位;3月份的出口增速也是低於臨近月度。下遊需求的2018年3月汽車產量同比增速為1.15%,也是處於較低的水平。但結合前文4、5月份的鋼價、鋼材毛利以及庫存表現來看,需求終究還是啟動了,並且不斷地將2018年年初以來的悲觀宏觀預期向後推遲。
 

 
 
2)下半年宏觀預期悲觀下半年的宏觀悲觀預期以及一旦悲觀預期兌現大概率會引發的鋼材需求下滑,是目前壓製鋼鐵股,也是眾多看空鋼價者最為核心的依托。這種悲觀預期主要建立在經濟周期的動力和持續性,國內經濟政策持續去杠杆,以及全球貿易衝突可能升級三個方麵。
 


圖表27. 悲觀預期示意圖
 
經濟周期動力和持續性既有建立在長周期經濟增長動力不足的擔憂,如全球經濟深層次的矛盾仍未解決,08年金融危機之後至今的十年全球經濟增速中樞就一直低於08年金融危機之前的十年;也有建立在短周期景氣持續性的擔憂,如國內的PMI指數自2016年8月以來已經連續22個月處於相對景氣的狀態,而從3年左右的短周期來看,持續時間已經偏長,下行的概率加大。最為典型的代表就是工程機械的代表挖掘機自2016年5月產量增速已連續24個月同比正增長,而上次持續24個月同比正增長是2009年6月到2011年6月共持續了25個月。國內經濟政策方麵,自2015年年底提出“三去一降一補”的供給側改革以來,以鋼鐵煤炭為代表的去產能已經取得了顯著進展,鋼鐵煤炭行業經營形勢發生根本性好轉,這些“高危”行業已基本解除了危機狀態。以房地產為代表的去庫存也取得了不錯的成績,目前“去杠杆”已成為經濟政策的重中之重,圍繞 “去杠杆”,地方財政被不斷整頓規範,貨幣政策也堅持穩健中性,金融監管全麵趨嚴,社會融資規模和貨幣增速均有所下降。一般來說,社會融資和貨幣增速都是經濟增速的先行指標,財政整頓規範更是直接影響基建投資。房地產雖然庫存降下來了,但部分房價漲幅較大的城市,房地產銷售也受到了一定程度的限製,這也可能影響到房地產投資。全麵貿易衝突體現在兩個方麵。一是中美貿易衝突的潛在風險再上升,這不僅直接影響中美貿易,而且會影響到國內的產業政策以及對外的匯率和資本流動政策。二是特朗普引發的鋼鋁貿易反傾銷,有可能引發全球關於鋼鋁貿易方麵的衝突。雖然,中國直接出口到美國的鋼材規模很小,2017年僅出口到美國118萬噸,不到全國鋼材產量的0.15%。但2017年我國全年仍出口了7541萬噸的鋼材,占國內粗鋼產量約10%,若是全球鋼鐵貿易引發衝突,對國內鋼材出口會有負麵影響。總的來說,目前這些宏觀悲觀預期仍處於證實證偽階段。
 


 
 
4. 政策端的“去產能高峰已過”
 
政策層麵的壓力測試主要表現為市場擔憂隨著去產能和環保限產的常態化,政策對鋼鐵供給端的約束在下降。供給側改革,特別是去產能無疑是2016年和2017年鋼鐵行業形勢好轉的重要功臣。2016年有超過6500萬噸的鋼鐵產能被去掉,2017年又去化超過5000萬噸鋼鐵產能,更重要的是2017年“地條鋼”被全麵取締,約有1.4億噸的“地條鋼”退出市場。“地條鋼”這一劣幣被驅逐出市場,行業競爭秩序得到了很大的改善,並且“廢鋼-地條鋼”這一工藝路線被切斷,為轉爐添加廢鋼和“廢鋼-電爐”工藝的發展創造了條件。目前市場普遍認為2016年和2017年除地條鋼之外,去除了約1.2億噸的鋼鐵產能,2018年的鋼鐵去產能任務是3000萬噸,產能去化規模較之前已大幅下降,並且2018年3000萬噸產能去掉後,鋼鐵去產能總量將達到1.5億噸,實現“1-1.5億噸產能”去化上限。未來,如果鋼鐵行業不再去產能,而由於一些低效無效產能轉化為有效產能,則鋼鐵的供給端會出現一些增量。並且,從2018年鋼產量持續創下新高來看,這種擔憂並非空穴來風。
 

 
 
“2+26”采暖季環保限產常態化,市場對此已有充分共識,並且鋼企已通過在轉爐裏多添加廢鋼來規避高爐限產對粗鋼產量的影響。雖然市場對政策層麵的預期較低,但不同於市場的普遍看法,成版人app污下载認為2018年3000萬噸去產能任務看似規模比2016年和2017年較小,但隨著低效無效產能越來越少,去單位產能對產量的影響會較之前有提高。因此,3000萬噸去產能指標對實際產量的影響未必小。而且環保限產在“2+26”和采暖季之外又有新變化。“2+26”城市中的唐山和武安在非采暖季也會實施常態化限產。“2+26”區域之外的河南、徐州和常州等地也出台了限產政策。特別是常州因為空氣質量在生態環境部的城市空氣質量排名靠後,自己主動實施限產來改進空氣質量。成版人黄app免费預計將來可能還會有其他城市參照借鑒常州的做法。很多城市都製定了一旦空氣質量不佳將實施臨時性限產的政策。另外,2018年5月22日到6月15日,去產能聯席工作會議會派出8個工作組到21個省市檢查去產能和地條鋼清理工作。2018年5月18-19日,全國生態環境保護大會在北京召開,這是2011年以來首次召開的全國性生態環保大會,習總書記明確提出要打贏藍天保衛戰。5月中旬生態環境部公布的《鋼鐵行業超低排放改造工作方案(征求意見稿)》更是有望在未來鋼鐵行業去產能方麵發揮關鍵性的作用。
 


 
 
三、更富彈性的鋼鐵供給側
 
從2015年到2018年的3年,中國的鋼鐵行業可謂巨變。2015年下半年到2016年上半年,鋼鐵行業極為蕭條,整體行業都出現虧現金流的情況。2016年上半年東北特鋼違約,鋼鐵行業信用利差大幅走擴,債券市場明顯是在按行業係統性風險爆發定價。但也就是在2016年上半年,鋼價觸底反彈,去產能開始,2016年鋼鐵行業的經營現金流已經大幅好轉,2017年鋼鐵行業更是創下曆史以來最好盈利。
 
相較2015年的鋼鐵供給側,2018年的鋼鐵供給端在財務上要安全得多,穩健得多。整個行業更是從原來的自由發展轉向了合規發展。這種轉變最大的意義在於,單位鋼鐵產能的產量彈性增加了,未來如果鋼材需求下滑,鋼廠也能夠從容應對。
 
1. 行業更加穩健
 
直播成版人黄app破解版認為中國的鋼鐵行業已經從以前的“自由發展”階段演進到了“合規發展”階段。第一,鋼鐵行業的劣幣“地條鋼”被全麵取締了,“地條鋼” 擾亂行業競爭秩序的危害基本被消除。第二,隨著去產能工作的推進,國內的鋼鐵產能終於從之前的一筆誰也說不清楚的“糊塗賬”變成政府和市場都相對清晰的“明白賬”。“明白賬”意味著未來行業自身的運行,政策調控都將更為有的放矢。第三,總產能隻減不增已成為政策共識,但可以通過置換進行產能布局優化和工藝流程改進。第四,環保要求越來越高,不僅環保限產直接影響鋼鐵生產,超低排放更是有望成為未來鋼鐵供給側改革的重要抓手。第五,在高利潤的刺激下,“高爐-轉爐”工藝通過大量添加廢鋼和使用高品位鐵礦石來提高產量使得單位鋼鐵產能的產能彈性上升了,這使得如果未來鋼鐵需求下滑,也可以通過降低入爐鐵礦石品位和減少廢鋼使用量來降低鋼鐵產量,從而更從容的應對鋼材需求下滑。
 


 
 
1)不合規的“地條鋼”被取締
 
2016年2月發布的《國務院關於鋼鐵行業化解過剩產能實現脫困發展的意見》明確指出“對生產地條鋼的企業,要立即關停,拆除設備,並依法處罰”。2017年1月10日,中鋼協2017年理事(擴大)會議首次明確全國要在2017年6月30日前全部清除“地條鋼”。 2018年5月22日至6月15日,“去產能聯席會議”組織8個抽查組分赴21個省(區、市)開展鋼鐵行業化解過剩產能、防範“地條鋼”死灰複燃專項抽查。
 
按照中鋼協的說法,全國之前的“地條鋼”產能在1.4億噸,年產量在7000萬噸左右。“地條鋼”取締之於鋼鐵行業有供給和原料兩方麵的影響。供給方麵,取締“地條鋼”無疑減少了供給量。並且“地條鋼”的供給是劣質、低成本和小作坊式的。“地條鋼”之於市場是典型的“劣幣驅逐良幣”。現實中,“地條鋼”大量冒充各地的優質鋼材品牌來銷售。
 
而在原料端,“地條鋼”主要使用廢鋼,占用了大量的廢鋼資源。並且由於“地條鋼”本身低端,不可能在廢鋼供應體係上起到什麽正麵的提升作用。“地條鋼”被取締後一度出現大量廢鋼無處可去,導致廢鋼價格階段性暴跌。但現在來看,這些廢鋼大量被使用在轉爐裏,也為電爐的未來發展提供了原料。
 

 
 

 
 
2)總產能從糊塗賬變成明白賬
 
“中國到底有多少鋼鐵產能?”長期以來一直是個迷。雖然,之前鋼鐵行業出台了很多的政策文件,也有過“鐵本”這樣的事件。但總的來說,政策執行並不到位,這也是劣質“地條鋼”可以長期存在的重要原因。雖然,官方和市場普遍流行國內鋼鐵總產能有12億噸,但實際產能到底是多少並沒有一個相對精確的數字。
 
為了回答清楚國內鋼鐵有多少產能的問題。工信部於2010年發布了《鋼鐵行業生產經營規範條件》。2012年發布了《鋼鐵行業規範條件(2012年修訂)》,並於2013年到2014年先後發布了3批符合《規範條件》的鋼企名單。合計有304家鋼企成為合規企業,涉及粗鋼產能10.6億噸,工信部認為納入了約全國90%的鋼鐵產能。2015年工信部又發布了《鋼鐵行業規範條件(2015年修訂)》,同時還發布了《鋼鐵行業規範企業管理辦法》,開始對規範鋼企進行動態管理。2017年2月和2018年1月先後2批對規範鋼企進行了動態調整。2018年的動態調整同時披露了擬撤銷、擬整改、擬更名和擬變更設備四份清單。
 
雖然《規範條件》並不是硬約束,未納入合規名單的鋼企依舊可以生產並整改後重新申請合規驗收。但無疑合規企業清單作為一個基礎,特別是已列出其具體設備的情況下,一旦未來想對鋼鐵產能做出硬約束提供了一個堅實的基礎。並且隨著鋼鐵行業持續高利潤,低效無效產能也通過各種途徑重回市場,《規範條件》之外的那所謂10%的產能也在從地下爬上地上。到了目前這個時點,中國的鋼鐵產能基本已實現從之前的“糊塗賬”變成了一本“明白賬”。
 

 
 
3)總產能受限但可置換
 
《國務院關於鋼鐵行業化解過剩產能實現脫困發展的意見》明確指出“各地區、各部門不得以任何名義、任何方式備案新增產能的鋼鐵項目,各相關部門和機構不得辦理土地供應、能評、環評審批和新增授信支持等相關業務。對違法違規建設的,要嚴肅問責。已享受獎補資金和有關政策支持的退出產能不得用於置換”。鑒於當下政策執行的力度以及問責情況,新增鋼鐵產能也無可能性。
 
但政策層麵對於鋼鐵置換是允許的。2018年1月8日,工信部發布了《鋼鐵行業產能置換辦法》。《置換辦法》要求所有鋼鐵企業建設新的煉鐵、煉鋼設備都必須在項目立項前公布產能置換方案,項目建成投產前被用於置換的產能要拆除。用於置換的產量要符合“1個必須和6個不得”。1個必須是用於置換的產能必須在2016年已備案的設備清單內,或2016年以後建成的合法合規設備;6個不得指列入鋼鐵去產能任務的產能、享受獎補資金和政策支持的退出產能、“地條鋼”產能、落後產能、在確認置換前以拆除主體設備的產能和鑄造等非鋼鐵行業冶煉設備產能。置換比例為減量置換。其中,京津冀、長三角、珠三角等環境敏感區域置換比例不低於1:1.25。隻有企業內部退出轉爐建設電爐可以實施等量置換。並且,未完成鋼鐵產能總量控製目標的地區不得接受其它地區出讓的產能。
 
4)環保要求越來越高
 
除了環保限產直接影響鋼鐵供給之外,鋼鐵行業的環保標準也在不斷提高。環保部2012年43號文出台了8份和鋼鐵行業相關的汙染物排放標準。2013年環保部印發的《關於執行大氣汙染物特別排放限值的公告》要求在京津冀、長三角、珠三角等“三區十群”19個省(區、市)47個地級及以上城市的火電、鋼鐵、石化、水泥、有色、化工等六大行業以及燃煤鍋爐項目,執行大氣汙染物特別排放限值。2017年環保部又針對鋼鐵行業出台了新的排放標準,並且增加無組織排放措施。2018年5月7日,環保部下發了關於征求《鋼鐵企業超低排放造工作方案(征求意見稿)》(以下簡稱《鋼鐵超低排放方案》)。
 
超低排放標準較之前的排放標準要求更加嚴格。顆粒物、二氧化硫和氮氧化物等3項主要汙染排汙物標準均有大幅提高。特別是氮氧化物的排放標準,成版人短视频app污目前了解的情況是國內尚無鋼鐵企業可以實現。《超低排放工作方案》要求所有的新建鋼廠含搬遷項目從現在起就要實現超低排放。到2020年10月底前,京津冀及周邊,長三角、汾渭平原等大氣汙染防治重點區域具備改造條件的鋼廠要實現超低排放改造;到2022年底前,珠三角、成渝、遼寧中部、武漢及其周邊、長株潭、烏昌等地區基本完成;2025年前全國具備條件的鋼廠都要力爭實現超低排放。並且要強化無組織排放和清潔運輸。
 
重點推進粗鋼產能在200萬噸以上鋼廠的超低排放改造,力爭2020年底前完成鋼鐵產能改造4.8億噸,2022年底前完成5.8億噸,2025年底前完成9億噸。加大重點區域鋼鐵產能壓減力度,淘汰130平方米以下燒結機、1000 立方米以下高爐,焦化室高度在4.3 米及以下、運行壽命超過10 年的焦爐。
 
從《鋼鐵超低排放方案》可以看出大氣汙染防治重點區域的淘汰鋼鐵產能標準被進一步提升,高爐標準從400立方米提高到1000立方米,還增加了焦爐的淘汰具體標準。直播成版人黄app破解版認為一方麵“超低排放”有可能是未來鋼鐵去產能的後手,另一方麵“超低排放”有推動“高爐-轉爐”工藝向“電爐”工藝轉變的動機。
 
5)單位產能的供給彈性增強
 
2016年以來,鋼鐵行業一邊去產能,一邊是高盈利,導致鋼鐵企業有著非常強的動力去提高現有產能下的產量。而在現有設備的條件下,鋼廠提高產量主要是通過在高爐中多使用高品位鐵礦石以及在轉爐中多添加廢鋼這兩大途徑。
 
鐵礦石方麵,自2014年以來鐵礦石長期處於供給相對過剩的狀態。但就是在供給過剩的背景下,鐵礦石價格從2015年年底到2017年9月大體跟隨鋼價走出一波牛市行情。在鐵礦石價格整體上漲的背後是高低品位鐵礦石價差的走擴。2016年1月,澳大利亞61.5品位的PB粉和澳大利亞58品位的楊迪粉價差不到20元/噸,到了2017年2月走擴到接近100元/噸。之後價差雖有所回落,但價差中樞基本在60元/噸,較之前的中樞水平有顯著提高。同是58品位,澳大利亞楊迪粉和印度粉之間的價差更是從2016年5月的16.5元/噸走擴至2017年9月的165.3元/噸。高低品味價差走擴的主要原因在於鋼廠為了提高產量,通過多添加高品位鐵礦石提高整體鐵礦石入高爐品位來提高鐵水產量。
 


 
 
廢鋼在粗鋼增產中的作用,在2017年采暖季限產中表現得淋漓盡致。北方采暖季一般是當年的11月15日到次年的3月15日,持續4個月。成版人app污下载將2016年11月到2017年3月和2017年11月到2018年3月的生鐵粗鋼產量做了對比分析。可以看到2017年11月到2018年3月生鐵產量同比下降了537.4萬噸,但由於廢鋼使用量增加了2034.22萬噸,導致粗鋼產量增加1496.82萬噸。轉爐中多加廢鋼大幅對衝了高爐限產對粗鋼產量的影響。從成版人短视频app污草根調研的情況來看,目前國內不少鋼廠的廢鋼使用量都從之前的10%提高到了20%,少數民營鋼廠甚至提高到30%。
 
 
 


 
 
由於廢鋼供需數據的缺失,成版人短视频app污將粗鋼產量和生鐵產量的差值視為廢鋼對粗鋼的產量貢獻。簡化考慮也把這一差值視為廢鋼的使用量。由於國家統計局在公布最新月度數據時,會同時公布累計同比,為了更精確地考察生鐵、粗鋼和廢鋼的產量數據,成版人app污下载按照最新的月度數據推算上一年同期的月度數據作為上一年的數值。計算出來的生鐵、粗鋼和廢鋼量數據見圖表64。鑒於2017年10月到2018年3月,廢鋼使用量增加超過2000萬噸,2018年1-4月廢鋼使用量增加1666萬噸,成版人app污下载預計2018年全年新增廢鋼使用量4200萬噸,全年廢鋼使用量有望達到16297萬噸,較2016年的廢鋼使用量低點增加約7400萬噸。結合2016年以來的去產能,2016年以來的生鐵、粗鋼和廢鋼量來看,7億噸的生鐵產量是“高爐-轉爐”工藝利潤較好情況下的高爐產出水平,如果利潤下滑或者鋼廠想策略性地減少鐵水產出,可以通過降低入爐鐵礦石品位來減少鐵水產量;而年使用廢鋼1億噸則有望成為年廢鋼使用量的底部,即鋼鐵行業盈利再怎麽不好1年也需要消耗量1億噸廢鋼。廢鋼使用超過1億噸以上,則需要鋼廠有較好的利潤來刺激。
 

 
 
總的來說,在經曆了2015年下半年和2016年上半年的盈利低穀後,持續的高利潤刺激鋼廠在產能受限的情況下,挖掘產量潛力。2016年的提高鐵礦石入爐品位被挖掘,而2017年受采暖季限產以及全麵取締“地條鋼”導致的廢鋼價格窪地讓轉爐中添加廢鋼的比例大幅提升。傳統意義上,日本成片视频app一直視“高爐-轉爐”工藝是供給剛性的,高爐不能輕易的關停,要一直持續生產下去,而這次高利潤刺激、采暖季長期限產和頻繁的臨時性限產極大地提高了“高爐-轉爐”工藝的供給彈性。目前是高利潤刺激高產出彈性的上半場,如果未來需求下滑成版人app污下载將看到鋼廠利用高產出彈性減少產出來維護供需平衡和利潤。
 
四、壓力測試將顯鋼鐵高盈利韌性
 
2018年之於鋼鐵行業是“壓力測試”年。目前,鋼鐵行業已經經曆了供給側的“高庫存、高產量、高利潤和高杠杆”測試,對於2018年政策端去產能高峰期已過的擔憂也基本可視為過慮,雖然需求端在2018年3月出現的春節過後需求啟動不及時測試也通過經驗,但2018年下半年鋼材需求下滑測試才是檢驗鋼鐵行業供給側改革成果以及抗經濟波動能力的終極測試。
 
就2018年下半年,成版人app破解版污 下载認為“圍繞著需求下滑”的壓力測試可能會出現兩種場景。一種是需求未下滑,則鋼企大概率依舊保持高盈利。這種情況下,市場很可能會調整對於宏觀經濟的悲觀性預期。另一種是需求下滑,按照常規邏輯鋼價將下跌,鋼廠盈利將被壓縮,悲觀者如期貨市場上做空鋼廠利潤的投資人甚至認為鋼鐵行業會重現全行業虧損。日本成片视频app認為如果需求符合主流預期下滑,將會探明鋼鐵行業在經濟周期較弱情況下的盈利底部,且日本成片视频app認為這個盈利底部大概率是處於高盈利區間的,即壓力測試將顯示鋼鐵行業高盈利韌性。
 


 
 
1. 需求未下滑需要調整宏觀悲觀預期
 
在前文寫的需求端壓力測試部分,成版人短视频app污也列出了不少市場對於下半年宏觀預期悲觀的原因。其中,多數原因也並不具有前瞻性,並且從當期數據來看,年初以來關於宏觀悲觀預期兌現期是不斷往後延。真正有影響力的數據在於基於短周期的“信用擴張—加杠杆—提振經濟增速”的分析框架來看,2018年前4個月的社會融資同比確實為負,而在2016年和2017年這個指標均為正。
 
並且從貨幣政策來看,雖然流動性有所放鬆,但緊信用的政策導向並未發生變化。而且年初以來債券市場違約數量明顯增強,中低評級債券信用利差走擴,債券發行受阻。從近期市場關於“去杠杆”政策的討論來看,市場對於通過緊縮去杠杆還是頗為顧忌。財政方麵,規範地方政府債務行為仍在持續進行中,對政府支出構成負麵影響在邏輯上也非常通順。
 
但是成版人app破解版污 下载也要看到如果單位新增信用的GDP產出效率提高,經濟也未必下行。在金融流動之外,實體經濟的盈利能力也有明顯好轉。2018年1-4月,工業企業累計盈利同比增長為15%,明顯處於較快經濟增速。由於2016年以來實體經濟的盈利能力好轉,按照常規預測邏輯也有望帶來製造業投資的增加。而2016年和2017年直播成版人黄app破解版也確實看到不少行業和不少企業修複了資產負債表,2018年製造業投資提速是值得期待的。
 
房地產庫存方麵,目前的庫存水平已下降至2013年4月時的水平,整體庫存水平並不高,加上目前銷售情況尚可,2018年下半年的房地產投資保持平穩值得期待。而從IMF和世界銀行對2018年和2019年的經濟預測來看,整體也還是上行趨勢。再從鋼鐵行業的外需出口來看,2018年4月鋼材出口645萬噸,同比僅下降不到1%,較之前動輒20%以上的降幅可謂改善明顯。
 
因此,對於2018年下半年宏觀經濟一定下行,直播成版人黄app破解版並不能確認。2018年依舊有可能出現2016年和2017年的情形,悲觀預期可能會得到修正。
 


 
 
2. 需求下滑將顯現高盈利韌性
 
如果2018年下半年,宏觀經濟如預期下行導致鋼材需求下降。不禁要思考的一個問題是鋼材需求會下降多少?但這個問題並不容易回答。直播成版人黄app破解版轉換一個思路,試著回答這個問題:鋼鐵行業在總產能受限的情況下,供給彈性增強了,需求下降多少才會對鋼廠的盈利造成大的衝擊呢?或者鋼材需求下降多少,鋼廠依舊可以維持高盈利?
 
對比螺紋鋼長短流程的噸鋼毛利,可以看到長流程的噸鋼毛利大幅高於短流程。在2016年11月中旬到2017年4月底也出現過一段時間長流程噸鋼毛利低於短流程的情況出現。當時的背景先是焦煤焦炭價格大幅上漲導致長流程成本大幅上升,另一方麵由於政府已經著手清理地條鋼,再疊加廢鋼流通因為開票的問題導致市場流動補償廢鋼價格偏低所致。
 
最為關鍵的是當時轉爐裏大量添加廢鋼還未出現。而現在經過洗禮後的鋼廠都會或多或少繼續在轉爐裏添加廢鋼。因此,未來較長一段時間內“高爐-轉爐”成本優勢大幅強於電爐仍有望維持。並且,從生產組織角度來看,大型鋼廠的“高爐-轉爐-電爐”混搭模式也會增強生產成本優勢和生產組織靈活性。因此,長流程的大型鋼企較短流程的小鋼廠競爭優勢有望持續。
 


 
 
就長流程和短流程兩種生產路線的供給彈性而言,短流程供給彈性很大,電爐關停重啟比較容易,而長流程的高爐關停重啟不僅耗時而且一次性成本很大,供給彈性較小(不過,直播成版人黄app破解版前文也說“高爐-轉爐”的供給彈性較之前也變大了很多)。因此,這就意味目前乃至較長一段時間內的鋼鐵的供給端都是高利潤的長流程供給彈性小,而低利潤的短流程供給彈性高。
 
並且由於產能置換的大方向是“高爐-轉爐”向“電爐”轉移,廢鋼的使用量長期增加,這就導致低供給彈性部分的產能規模下降,而高供給彈性部分的產能規模上升,這部分產能的增量主要體現為廢鋼使用量的增加。當然,由於廢鋼價格較高,“高爐-轉爐”利潤高於“電爐”,因此鋼鐵行業在經曆了2016年到2018年這段時間的廢鋼使用量大幅增加之後,成版人黄app免费預計從2019年開始,廢鋼使用量的增加將會放緩。但2016年到2018年這增加的7400萬噸已經大幅增加了鋼鐵高供給彈性區間的寬度。
 
從2018年預計廢鋼使用量達到1.63億噸,以及2013年到2016年年均廢鋼使用量約1億噸,這可視為廢鋼使用量的底線,成版人app污下载認為廢鋼充當緩衝墊的高供給彈性端的區間有6000萬噸。基於此,保守估計鋼鐵行業可以應對一場產量下降5000萬噸的壓力測試而不至於利潤大幅下滑。考慮到2018年鋼材出口有企穩回升的趨勢,因此產量下降5000萬噸對應的需求下滑大概率還超過5000萬噸,而國內目前粗鋼的年消費量不超過8億噸,單年需求下滑超過5000萬噸已經包含了非常悲觀的宏觀經濟假設,發生這種情況的概率並不大。故成版人黄app免费認為即便鋼材需求下滑,鋼鐵行業仍有望在較長時間內保持在高盈利區間。
 
當然對於廢鋼來說,如果1.6億噸的廢鋼使用量,減少5000萬噸,無疑對廢鋼價格帶來很大的衝擊。廢鋼價格便宜後無疑又會改善電爐短流程的盈利能力從而提高鋼材產量。但是,成版人app污下载應該看到是長流程“高爐-轉爐”或者生產組織更靈活的“高爐-轉爐+電爐”的大型鋼廠在廢鋼鋼價大跌後仍會考慮在轉爐中多添加廢鋼並減少高爐中鐵水的產出量,從而打壓鐵礦石和焦煤焦炭價格。還有一點需要重申的是隨著鐵礦石入爐品位的下降,鐵水產量就會有一個自然的下降,再疊加原料從高價原料轉向低價原料本身就是一個成本加速下降的過程。
 
總結歸納一下鋼鐵行業在應該需求下滑時的量價兩方麵的緩衝。量的方麵體現在三點,一是減少廢鋼使用量,二是減少鐵礦石和雙焦使用量,三是鐵礦石從高品位轉向低品位。價的方麵也體現在三點,一是減少廢鋼、鐵礦石和雙焦使用量對原料價格本身的壓製作用,二是減少廢鋼壓製廢鋼價格會變相加大鐵礦石和雙焦的價格下行壓力之類的交叉壓價效應,三是會享受到高低品位原料之間的高額價差。因此,成版人短视频app污認為當下國內鋼鐵行業確實有能力在產量下降5000萬噸的情況下依舊維持高盈利。這便是日本成片视频app想強調的壓力測試將顯示鋼鐵行業高盈利韌性。
 


 
 
五、投資建議
 
2018年是鋼鐵行業和鋼鐵股的壓力測試年。如果需求下滑,鋼鐵還能不能保持高盈利是核心測試命題。但對於18年鋼材需求下滑的測試場景能否出現,成版人app污下载並不能確認。固然,從“信用-杠杆-增長”的短經濟分析框架下看,2018年“緊信用+去杠杆”的政策組合從邏輯上會對經濟造成負麵壓力。
 
但一方麵年初以來的宏觀預期悲觀的數據兌現不斷推遲,另一方麵從企業應收和利潤增速、製造業投資、房地產庫存、全球經濟增長預期、鋼材出口等數據來看,成版人app污下载認為下半年鋼材需求保持平穩的概率依舊很大。如此鋼材需求下滑的測試場景未出現,鋼鐵行業將維持高盈利,全年的盈利更是有望全麵超過2017年。
 
如果需求下滑的測試場景出現,鋼鐵行業將探明盈利底部。成版人app污下载認為即便出現一場年產量5000萬噸量級的產量下滑,鋼鐵行業仍有望維持高盈利。核心邏輯在於目前鋼鐵行業已處於總產能受限但單位產能供給彈性上升的階段,提高入爐鐵礦石品位和增加轉爐廢鋼比等提高鋼產量的方法被充分挖掘,這就意味著需求下滑,可以朝著反方向去減少產量來對衝盈利下滑壓力。
 
更為關鍵的是目前鋼鐵的供給曲線是“盈利高的長流程供給相對無彈性+盈利低的短流程供給有彈性”,需求下滑首先衝擊盈利低的短流程,這就意味著鋼價和盈利不用下滑太多就可以重新建立供需平衡。得益於轉爐廢鋼使用比例和高爐鐵礦石品味的使用彈性,成版人短视频app污保守估計供給有彈性的區間寬度在6000-8000萬噸。因此,即便出現一場5000萬噸量級的產量下降,鋼鐵行業仍有望保持在高盈利區間。
 




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